為了防范通貨緊縮，鼓勵信貸規(guī)模擴(kuò)大，刺激消費和投資的增長，歐洲和日本都紛紛采取了負(fù)利率政策，但長期的貨幣寬松使得歐洲和日本經(jīng)濟(jì)陷入流動性陷阱的跡象顯現(xiàn)。
歐洲和日本是否陷入了流動性陷阱
2008年以后，歐洲和日本的GDP增速急劇下滑，在2008年至2015年期間GDP增速均多次出現(xiàn)負(fù)增長。歐元區(qū)2016年一季度GDP季調(diào)同比上漲1.6%，比上季度放緩0.3個百分點。2016年一季度，日本GDP同比增長0.1%，比上季度回落0.6個百分點。同時，從不斷下降的CPI指數(shù)，可以看出，兩大經(jīng)濟(jì)體都存在一定的通縮壓力。歐盟和日本政府期望利用負(fù)利率來降低資金成本從而增加流動性，促進(jìn)消費和投資的增長。雖然短期內(nèi)對物價有所提振，但長期來看，CPI指數(shù)基本保持低位震蕩，下降的趨勢并未改變，因此負(fù)利率并沒有改變歐盟和日本的通縮預(yù)期。2015年中期以后，歐元區(qū)和日本的零售銷售增速一直保持低位，負(fù)利率并沒有在拉動消費方面取得預(yù)期效果。同樣在大類資產(chǎn)價格方面，股票市場是經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的“晴雨表”，從2015年中期開始由于全球經(jīng)濟(jì)的普遍低迷以及美聯(lián)儲加息因素等的影響，歐、日股市陷入低迷，其中STOXX歐洲50指數(shù)年初至今下跌-6.87%，日經(jīng)225指數(shù)年內(nèi)下跌13.43%。各項經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)都表明了，歐元區(qū)和日本目前的經(jīng)濟(jì)都陷入了低迷。而長期的貨幣寬松也使得兩大經(jīng)濟(jì)體的利率保持在極低水平。在利率下行的帶動下長期利率也持續(xù)下行。目前，歐元區(qū)和日本的主要期限國債收益率均已跌至負(fù)值。歐洲和日本實際上已經(jīng)陷入了典型的流動性陷阱。
圖一：實際GDP，季調(diào)折年環(huán)比（來源：Wind）
圖二：CPI同比增速（來源：Wind）
圖三：零售銷售同比（來源：Wind）
圖四：關(guān)鍵期限國債利率（來源：Wind）
中國是否陷入了流動性陷阱
當(dāng)經(jīng)濟(jì)陷入低迷時，政府需要采取積極的政策來刺激經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇。政府在實體經(jīng)濟(jì)低迷時希望借助負(fù)利率刺激信貸和消費的增長，緩解經(jīng)濟(jì)衰退的壓力。雖然社會的融資成本在不斷降低，但相對于日益增加的通縮壓力，銀行等金融機(jī)構(gòu)的放貸意愿并沒有顯著提升，歐元區(qū)和日本的信貸占GDP的比重并無明顯變化。只要實體經(jīng)濟(jì)持續(xù)低迷，“資產(chǎn)荒”的狀況就不會改善，因此銀行勢必權(quán)衡不良率上升和負(fù)利率成本之間的關(guān)系。
圖五：我國固定資產(chǎn)投資增速（來源：Wind）
圖六:我國M1于M2的剪刀差（來源：Wind）
對我國而言，我國目前的利率水平較零利率和負(fù)利率還有一定的差距。7月末, M2同比增10.2%，創(chuàng)去年5月以來新低，7月份M1同比增長25.4%，為2010年6月以來最高，M1與M2“剪刀差”進(jìn)一步擴(kuò)大到15.2個百分點。M1 增速持續(xù)上升而 M2 增速持續(xù)下滑。但是M1與M2“剪刀差”的擴(kuò)大是否就說明了中國目前已經(jīng)陷入的流動性陷阱呢？對此央行表示，從M2看，去年二、三季度股市波動較大，使當(dāng)時的基數(shù)大幅抬高，導(dǎo)致近幾個月M2同比數(shù)據(jù)有些“失真”，不代表真實增速。并且M1與M2增速“剪刀差”主要反映貨幣在各部門分布以及活性方面的變化，這與“流動性陷阱”的理論假說之間相距甚遠(yuǎn)，并沒有什么必然聯(lián)系，不能作為衡量是否進(jìn)入“流動性陷阱”的指標(biāo)。雖然從央行角度來看我國目前并沒有陷入流動性陷阱，但金融數(shù)據(jù)的低迷仍然反映出我國的經(jīng)濟(jì)形式面臨嚴(yán)峻考驗。今年上半年，我國新增信貸規(guī)模7.5萬億，社融規(guī)模持續(xù)增長，但固定資產(chǎn)投資增速持續(xù)低迷，其中今年6月，我國民間投資增速出現(xiàn)負(fù)值；同時，在7月新增貸款中企業(yè)部門人民幣貸款減少26億元，為2007年以來首次出現(xiàn)負(fù)值，說明信貸資金并未有效進(jìn)入實體經(jīng)濟(jì)。而M1快速增長主要是企業(yè)活期存款大幅增加引起，資金滯留在活期存款賬戶。同時也表明，目前我國經(jīng)濟(jì)下行壓力較大，企業(yè)投資意愿下降，“持幣待投”傾向增強(qiáng)。資金滯留在金融體系則會使金融市場“資產(chǎn)荒”狀況加劇，推動利率下行。
那么應(yīng)該如何面對流動性陷阱呢？我們將在終篇中結(jié)合克魯格曼在1998年提出的一個期間優(yōu)化選擇模型來做進(jìn)一步的解釋。
(注：以上數(shù)據(jù)來源于Wind資訊）
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